股市的產品和制度創新及發展過快，今后應該放緩，建議注冊制的進程再推遲，但利用資本市場推進國企改革的力度要加大，國企占總市值約三分之二，故國企改革有利于估值提升。

本文為海通證券副總裁、首席經濟學家，中國首席經濟學家論壇副理事長李迅雷點評股市下跌

短短三周多時間內，中國股市跌幅逾30%，市場恐慌情緒一片。申請停牌躲避暴跌的個股數接近所有上市公司的半數，截至周三收盤，A股總市值與6月12日的最高78.63萬億元人民幣相比，縮水超過25萬億元。雖然中國政府祭出一系列救市措施，但是并沒有取到預期中的效果。

令人更加悲觀的是，A股市場極度悲觀的情緒已經引發了全球一系列反應，諸如油價等大宗商品價格下跌；7月7日夜盤美國交易的中國ETF暴跌，滬深300跌11%，中證500跌18%，創業板跌20%；市場對人民幣預期急轉直下，認為其會貶值。

面對“慘不忍睹”的人民幣計價資產，業內已經出現一種聲音，即中國股市暴跌引發銀行體系市場化壞賬上升的概率在加大，同時基金、券商、信托及民營配資公司受到波及可能產生流動性問題，如果這種趨勢繼續延續，最終還會牽連銀行、保險，或將引發金融危機。如果真出現上述連鎖反應，金融危機確實已經發生了，但是就目前形勢看，還沒有哪些跡象表明中國已經觸發了金融危機。

近期股市暴跌是由個人投資者和部分私募基金前期投資權益類產品杠桿過高引發的，但目前中國唯一一個債務水平低的就是居民，部分證券投資者的杠桿雖高但不會導致銀行出現大面積壞賬，相比美國爆發金融危機前公司壞賬水平，現階段中國金融機構還沒有出現類似情況，況且當前股市的漲跌與實體經濟關聯度并不大，因此，現在談論股市下跌并預言引發金融危機還為時尚早，極度悲觀、恐慌情緒過后，市場還會恢復正常。

不少人將當前中國股災的基本面與美國2008年次貸危機引發股災時相提并論，實際上兩者之間是有本質區別的。美國在爆發危機的時候，其居民房地產貸款余額占居民住宅價格總數大概是50%，而中國居民房貸余額僅占10%左右。這說明中國大部分居民不通過負債來買房子，而美國的居民大部分通過負債來買房子，這就是最為關鍵的一點。目前中國現實情況是，中國企業負債很高，尤其是國有企業，同時地方政府的負債也在持續上升，但它們與中央政府間存在較強的信用背書。相比它們，中國居民負債率以及民營企業負債率則低了很多，后者之所以低是因為它缺乏貸款籌資的渠道，以及社會信用體系還沒有健全，因此相比于次貸危機，中國引發債務危機無論是規模還是時機都還不成熟。

隨著股指不斷創調整新低、個股跌停面積不斷擴散，呼吁政府救市聲音越來越大，而政府也很配合，從央行“雙降”到證金公司獲得央行無上限流動性支持，其救市力度不可謂不大，但從實際效果看，收效甚微，業內紛紛猜測政府救市的真正意圖是什么。我個人認為，目前A股整體估值水平還是偏高，09年美國救市的時候，該國很多股票PB已經跌到一倍以下，而中國現在的平均PB應該在三倍左右，如果總體股價水平沒有顯著被低估，那政府為何出手去救市？救市的主要目的就是為了要防止發生局部性、區域性或者是系統性的金融風險爆發，其意并不在救股市，甚至是小的金融投資機構，尤其那些股票杠桿率高的投資者。

不過從周三的盤面看，股市已經顯出系統性風險暴露的跡象。雖然目前還沒有一家金融機構宣布破產，抑或者沒有一家金融機構公開宣稱自己存在流動性困難或者兌付危機，但這并不等于沒有這個跡象，部分基金、券商或者民間配資機構已經受到過高杠桿率波及，如果任由這種趨勢發展下去，金融體系勢必受到影響，這也是為何央行、國資委、證監會、保監會四部門齊發聲救市的主要原因，尤其是央行首次表態給予證金公司提供無上限的流動性支持。從這些情況看，政府救市不斷加碼，其意還是在金融穩定，維持市場的適度流動性，而非為了彌補這些天來投資者的巨大損失。

央行除了給予證金公司流動性支持，還要給其他金融機構提供流動性。如券商、公募基金等，甚至擴大到社?；?、中投公司、各大保險公司等等。雖然提供無上限的流動性支持，事后救市成本也不容忽視，但是現階段主要應該考慮金融穩定，避免發生系統性金融危機，而非成本問題。即使最后成本過大，這些受益于流動性支持的機構，它們本身是一個自負盈虧的企業，首當其沖要承擔一部分成本，如果承擔不了或者它們認為其中一部分應算是社會義務，那最終還是需要國家、即納稅人來承擔，正如美國救市成本也是由納稅人承擔一樣。

對于未來股市走向，最近上證50下跌較少，中小板、創業板屬于下跌重災區，風險主要集中在這兩個板塊上。未來是否出現系統性風險，不能以指數點位來衡量，應以金融機構兌付能力以及流動性風險來考量。因此，評估救市效果，不應以短期內股指是否穩住或漲到多少點來衡量，而是要看是否有效控制住流動性風險，避免危機的發生。

最后，對于此輪罕見的股市暴跌，我們也應該予以反思：中國股市發展才25年時間，而美國已經超過200年，但預期今年A股交易額將超過美國。顯然，股市的產品和制度創新及發展過快，今后應該放緩，建議注冊制的進程再推遲，但利用資本市場推進國企改革的力度要加大，國企占總市值約三分之二，故國企改革有利于估值提升。